移卡(09923.HK)盈利同比增73%超預(yù)期，多家大行給予“買入”評(píng)級(jí)

剛過去的2022年，各行各業(yè)面臨著較大的宏觀環(huán)境壓力，很多公司業(yè)績(jī)進(jìn)入歷史低谷。但也有少數(shù)的公司成功通過了這場(chǎng)極端壓力測(cè)試，交出了優(yōu)秀的答卷。

近期，港股進(jìn)入年報(bào)密集披露期，筆者發(fā)現(xiàn)了一些龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于市場(chǎng)預(yù)期。其中，本地生活服務(wù)的核心標(biāo)的移卡成功穿越周期，令人印象深刻。

【資料圖】

根據(jù)其于日前披露的2022年業(yè)績(jī)報(bào)告，公司不僅實(shí)現(xiàn)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，反映公司核心經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)表現(xiàn)的經(jīng)調(diào)整EBITDA更是大幅增長(zhǎng)73%至2.13億元（單位：人民幣，下同），主要財(cái)務(wù)指標(biāo)超過彭博、路透、標(biāo)普等的預(yù)期。

其中，最受資本市場(chǎng)關(guān)注的到店電商業(yè)務(wù)GMV首次突破30億元大關(guān)，GMV總量同比大增7.3倍，并實(shí)現(xiàn)大幅減虧。在第一曲線保持穩(wěn)中求進(jìn)的同時(shí)，移卡的第二曲線初露崢嶸。

持續(xù)成長(zhǎng)，韌性凸顯

移卡的這份業(yè)績(jī)報(bào)告，讓不少投資者意識(shí)到公司具備持續(xù)成長(zhǎng)的特征。

回顧歷史，公司一直保持了較為穩(wěn)健的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2018年-2021年，公司收入的年平均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)45.5%。

從盈利水平的角度來(lái)看，2021年公司因拓展到店電商業(yè)務(wù)，相關(guān)費(fèi)用支出、尤其是銷售費(fèi)用大幅增加。由于業(yè)務(wù)收入的確認(rèn)具有滯后性，因此出現(xiàn)了短暫的支出和收入的剪刀差，并拖累移卡整體盈利表現(xiàn)。

但正如硬幣具備兩面性，費(fèi)用率某種程度上是利潤(rùn)表的先行指標(biāo)，投入的增加會(huì)為新業(yè)務(wù)新產(chǎn)品拓展打下基礎(chǔ)。在接下來(lái)的2022年，公司到店電商業(yè)務(wù)快速放量，2022年下半年凈虧損環(huán)比大幅縮窄。可以預(yù)見，未來(lái)移卡的盈利水平將獲得進(jìn)一步改善。

無(wú)論從收入還是盈利的角度，公司都展現(xiàn)了較強(qiáng)韌性，是穩(wěn)健增長(zhǎng)的科技公司范本。值得一提的是，在2022年公司并非只依靠到店電商業(yè)務(wù)這個(gè)單一增長(zhǎng)極，公司受三輛馬車共驅(qū)——三大業(yè)務(wù)板塊依據(jù)公司長(zhǎng)期積累的優(yōu)勢(shì)資源搭建了一個(gè)聚合平臺(tái)，并在內(nèi)部形成了良好的協(xié)同效應(yīng)，最終構(gòu)筑了一個(gè)完整的涵蓋B端與C端的商業(yè)數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)。中信證券在報(bào)告中對(duì)移卡的表現(xiàn)總結(jié)道：在疫情和宏觀經(jīng)濟(jì)承壓的多重?cái)_動(dòng)下，移卡整體經(jīng)營(yíng)保持韌性，到店業(yè)務(wù)高成長(zhǎng)，支付業(yè)務(wù)有韌性。

圖：移卡的商業(yè)數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)

資料來(lái)源：業(yè)績(jī)報(bào)告，格隆匯整理

通過這樣的商業(yè)數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)，移卡不僅能夠深度挖掘行業(yè)價(jià)值鏈尋求增值業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，同時(shí)也構(gòu)建了核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。通過鏈接更多的B端及C端的客戶和資源，移卡形成強(qiáng)大的虹吸效應(yīng)，在行業(yè)中形成領(lǐng)跑之勢(shì)。

到店電商業(yè)務(wù)GMV同比增733%

分析師指出，到店電商業(yè)務(wù)是公司高度可擴(kuò)展的數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)的極佳展現(xiàn)。

移卡于2020年12月推出到店電商業(yè)務(wù)。僅僅經(jīng)過一年的時(shí)間，公司的到店電商業(yè)務(wù)通過微信小程序、微信公眾號(hào)、抖音/快手短視頻平臺(tái)等多渠道快速轉(zhuǎn)化，GMV實(shí)現(xiàn)環(huán)同比顯著增長(zhǎng)。2022年，該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)GMV超過33億元，同比增長(zhǎng)733%，超出市場(chǎng)預(yù)期；訂單數(shù)達(dá)到3700萬(wàn)，同比增長(zhǎng)305%。由此可見，到店電商業(yè)務(wù)自推出后成績(jī)非常理想。

圖：到店電商業(yè)務(wù)表現(xiàn)

資料來(lái)源：業(yè)績(jī)報(bào)告，格隆匯整理

業(yè)務(wù)快速放量之下，2022年到店電商業(yè)務(wù)整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.54億元，同比增長(zhǎng)139.0%；由于公司對(duì)到店電商領(lǐng)域前期投入較大，到店電商業(yè)務(wù)仍然處于虧損狀態(tài)，但從財(cái)報(bào)清晰可見下半年的虧損幅度已大幅縮窄至5,190萬(wàn)元，相較于上半年減少67.4%。中信證券認(rèn)為，公司更加聚焦到店業(yè)務(wù)盈利能力，通過優(yōu)化組織架構(gòu)，打造“自營(yíng)+合作”模式，提升規(guī)模效應(yīng)，不斷降低邊際成本。多家券商分析師做出相似的預(yù)測(cè)，指出到店電商業(yè)務(wù)有機(jī)會(huì)于近期實(shí)現(xiàn)UE扭虧為盈，屆時(shí)公司整體利潤(rùn)率將實(shí)現(xiàn)較大的邊際改善。

事實(shí)上，本地生活賽道充滿想象空間，同時(shí)具備了較高的成長(zhǎng)彈性：

從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)的本地生活服務(wù)行業(yè)其實(shí)整體滲透率仍不高。據(jù)美團(tuán)此前的業(yè)績(jī)會(huì)紀(jì)要，從整體市場(chǎng)來(lái)講，到店餐飲線上滲透率不到10%，到店綜合業(yè)務(wù)滲透率還不到5%。另外，當(dāng)前，行業(yè)還正處于數(shù)字化紅利快速釋放的時(shí)期，推動(dòng)商戶線上營(yíng)銷滲透率持續(xù)提升。這構(gòu)成了一個(gè)萬(wàn)億級(jí)別的市場(chǎng)空間，長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿χ档闷诖?/p>

從短期來(lái)看，疫情影響出清，帶來(lái)線下消費(fèi)恢復(fù)；居民消費(fèi)水平提升，新消費(fèi)業(yè)態(tài)不斷涌現(xiàn)。該賽道的短期增長(zhǎng)彈性亦值得關(guān)注。

在本地生活賽道中，移卡是最穩(wěn)健的投資標(biāo)的之一。

根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研以及研究報(bào)告，移卡目前已在多個(gè)內(nèi)容平臺(tái)積極布局，成果十分顯著。作為最早一批與抖音合作的服務(wù)商，移卡憑借龐大的中小商戶與達(dá)人資源已成為其最重要的合作方之一。抖音依靠第三方服務(wù)商成功切入本地生活賽道，2022年前10個(gè)月抖音的GMV較2021年前11個(gè)月增長(zhǎng)約300%。隨著抖音的本地生活的邏輯逐步兌現(xiàn)，作為其頭部服務(wù)商的移卡，不僅將首先受益，實(shí)現(xiàn)收入端的較高水平增長(zhǎng)；公司還有望迎來(lái)更高的市場(chǎng)關(guān)注度，估值有望隨之攀升。這意味著移卡有望即將迎來(lái)戴維斯雙擊。

支付業(yè)務(wù)基本盤持續(xù)向上

盡管受到疫情沖擊，但作為壓艙石的一站式支付服務(wù)業(yè)務(wù)依然交出一張令人滿意的成績(jī)單。

2022年，一站式支付服務(wù)商戶基礎(chǔ)及業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。報(bào)告期內(nèi)，支付業(yè)務(wù)GPV（總支付交易量）達(dá)22,316億元，同比增長(zhǎng)5.1%；活躍支付服務(wù)商戶數(shù)目超過810萬(wàn)，同比增加11.4%，創(chuàng)下歷史新高。

GPV規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)，公司還提高了商戶費(fèi)率。移卡在傭金分成模式、生態(tài)系統(tǒng)、渠道商關(guān)系、B端商戶轉(zhuǎn)換成效上有著獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，因此公司在支付業(yè)務(wù)上具備較高議價(jià)權(quán)。2022年，公司費(fèi)率達(dá)12.3個(gè)基點(diǎn)，相較于2021年提升1.6個(gè)基點(diǎn)?！傲?jī)r(jià)”齊升之下，該板塊的毛利在疫情帶來(lái)的極端經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)之中，依然實(shí)現(xiàn)了16.7%的雙位數(shù)增長(zhǎng)，造血能力十分穩(wěn)定。

在未來(lái)，支付業(yè)務(wù)具備非常清晰的四個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)：

一、持續(xù)的“量?jī)r(jià)上升”帶來(lái)的驅(qū)動(dòng)力。未來(lái)公司支付服務(wù)滲透率將持續(xù)提升、尤其在低線城市市場(chǎng)可期，移卡還在業(yè)績(jī)報(bào)告說(shuō)將保持與同業(yè)一致的費(fèi)率提升趨勢(shì)；

二、線下消費(fèi)復(fù)蘇，帶來(lái)線下消費(fèi)場(chǎng)景的激增，線下支付有望隨之恢復(fù)較高增長(zhǎng)；

三、競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化。在個(gè)人碼轉(zhuǎn)經(jīng)營(yíng)碼新政策推動(dòng)下，支付服務(wù)的市場(chǎng)格局趨于穩(wěn)定。移卡在中國(guó)非銀行獨(dú)立二維碼支付服務(wù)市場(chǎng)龍頭地位將得到進(jìn)一步穩(wěn)固；

四、公司正在拓展DC/EP支付場(chǎng)景，并將觸角延伸至海外市場(chǎng)。根據(jù)業(yè)績(jī)報(bào)告，公司正在獲取美國(guó)、新加坡及中國(guó)香港支付相關(guān)牌照，并將支付服務(wù)復(fù)用到海外市場(chǎng)。

步入2023年，支付業(yè)務(wù)的GPV逐步恢復(fù)，在1、2月份分別同比增長(zhǎng)10%和34%。公司指引2023年支付GPV將達(dá)2.7-2.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)21-30%。交銀國(guó)際指出，該指引高于此前預(yù)期，是受益于商業(yè)銀行合作等多渠道商戶拓展，并為未來(lái)轉(zhuǎn)化到店/商家解決方案奠定基礎(chǔ)。安信證券進(jìn)一步指出，支付業(yè)務(wù)將會(huì)迎來(lái)較大的復(fù)蘇，將成為驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)的支撐。

總而言之，移卡的成長(zhǎng)路徑十分清晰。展望未來(lái)，三大板塊中的支付業(yè)務(wù)將大概率維持穩(wěn)健成長(zhǎng)、到店電商服務(wù)進(jìn)入業(yè)績(jī)爆發(fā)期、商戶解決方案筑底回升，共同支撐著移卡的基本面向上。

移卡的管理層對(duì)公司充滿信心。2022年，公司動(dòng)用了超過1億港元來(lái)回購(gòu)股份，而其他上市公司的回購(gòu)計(jì)劃的金額主要處于千萬(wàn)以上、億元以下。對(duì)比之下，無(wú)論是回購(gòu)頻次還是規(guī)模，移卡的回購(gòu)行動(dòng)都遠(yuǎn)超當(dāng)前市場(chǎng)的平均水平。

不單單是公司管理層看好移卡未來(lái)發(fā)展，大行最近亦集中唱多移卡。市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，移卡目前已經(jīng)獲得24家頭部券商分析師積極覆蓋，相比去年同期13家券商覆蓋實(shí)現(xiàn)84.6%的增長(zhǎng)。在業(yè)績(jī)報(bào)告發(fā)布后，花旗、大和、野村、杰富瑞（Jefferies）、星展、中信里昂、中信建投、中金、國(guó)泰君安、華泰、廣發(fā)、華興等多家大行發(fā)布了關(guān)于移卡的研究報(bào)告。在報(bào)告中，大行皆給予買入評(píng)級(jí)，并紛紛上調(diào)了對(duì)移卡的盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)，目標(biāo)價(jià)普遍超過30港元。

其中，交銀國(guó)際將對(duì)移卡的2023年收入預(yù)測(cè)上調(diào)4%，基于30倍2023年市盈率（對(duì)標(biāo)美團(tuán)及支付公司平均0.7倍 PEG，及公司2023-25年利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率42%），給予公司目標(biāo)價(jià)為34港元。花旗認(rèn)為，移卡2022年的收入和凈利潤(rùn)均超過預(yù)期，基于調(diào)整后的2024年每股收益及0.7倍PEG預(yù)期，將移卡目標(biāo)價(jià)由36港元上調(diào)至37港元；廣發(fā)證券預(yù)測(cè)移卡2023至2024年收入分別為47.37、55.84億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利分別為4.72、5.72億元；參考可比公司估值，考慮2023年到店電商仍處于快速增長(zhǎng)階段且有望盈虧平衡，給予2023年經(jīng)調(diào)整歸母凈利25倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值30.03港元/股。三家券商目標(biāo)價(jià)的算術(shù)平均值，較4月6日移卡的收盤價(jià)有近50%的潛在空間。

由于業(yè)績(jī)報(bào)告釋放出十分積極的信號(hào)，移卡的成長(zhǎng)潛力逐步獲得市場(chǎng)認(rèn)可。業(yè)績(jī)韌性以及“恢復(fù)彈性”是吸引投資者的最大因素。可以看出，移卡是兼顧“成長(zhǎng)”與“安全”的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

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